證券時報報道　早在2月末，市場曾擔(dān)憂3月份公開市場到期量為全年最高，央行隨時會舉起上調(diào)準(zhǔn)備金率的“大棒”。本周以來，市場的風(fēng)向開始轉(zhuǎn)變——這主要是銀行間現(xiàn)券收益率大幅持續(xù)下行帶來的正面效果。更直接的解釋是，本周央行的巨量對沖操作，在邏輯上可以替代準(zhǔn)備金率上調(diào)。

　　春節(jié)前，市場對“提準(zhǔn)”的解釋是，它可以替代央票對沖的效果，因?yàn)閮烧叨际茄胄胸泿耪�策中的�?shù)量型工具。那時候，央票受制于一、二級市場嚴(yán)重的利率倒掛，比如說1年期品種，已連續(xù)11周僅能發(fā)出10億元的歷史地量。

　　實(shí)際上，資金面寬裕的背后，具有一種復(fù)雜的“兩面性”。其正面影響在于，資金寬裕實(shí)質(zhì)是金融機(jī)構(gòu)手上“余錢”多，投資壓力隨之加大，對收益率下行的接受程度提高、敏感性降低；其負(fù)面影響在于，資金寬裕容易演變?yōu)椤胺簽E”，當(dāng)央票回籠不濟(jì)之時，為輔助抑制高通脹，準(zhǔn)備金率上調(diào)的必要性就自然上升。

　　從本周央行公開市場操作的明顯轉(zhuǎn)變來看，上調(diào)準(zhǔn)備金率的時點(diǎn)將有望延后。本周二，1年期央票依舊維持10億元地量，但隨后央行祭出近4個月來未曾使用的天量正回購。當(dāng)日合計(jì)1110億元的對沖，隨即緩和了市場的政策緊縮預(yù)期；而今日，央行將要招標(biāo)超出上周數(shù)量30余倍的3月期央票，除了這320億元央票，如果今日繼續(xù)增量正回購，本周2050億元的巨量到期資金，或會得到完全對沖。

　　對于本周正回購、央票的雙雙提量，或許對市場有一個暗示：那就是央行再次上調(diào)準(zhǔn)備金率最早也會在4月份。

　　首先，上調(diào)準(zhǔn)備金率的邊際效應(yīng)出現(xiàn)遞減趨勢。從近期貨幣市場回購利率、債券市場現(xiàn)券收益率等不斷回落來看，盡管投資者對央行再次上調(diào)的擔(dān)憂未減，但由于新增信貸受控、公開市場到期量巨大、外匯占款續(xù)增等預(yù)期的影響，邊際效應(yīng)呈遞減態(tài)勢。數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)前兩個交易日至今，隔夜與7天回購利率的降幅分別達(dá)到600個和587個基點(diǎn)。

　　再者，避免上調(diào)準(zhǔn)備金率與銀行季末考核因素重疊。央行此次1100億元正回購期限為28天，實(shí)質(zhì)是將3月份的資金“搬家”到4月份到期。簡單計(jì)算即為，3月份到期量由6870億元減為5770億元，4月份到期量由5060億元增為6160億元，兩者的數(shù)量調(diào)位，體現(xiàn)了央行的審慎政策考量。同時，季末銀行將面臨存貸比考核，央行此舉可避免資金需求“撞車”。此外，由于春節(jié)前那次準(zhǔn)備金繳款，部分商業(yè)銀行賬面曾出現(xiàn)“紅字”，結(jié)果在央行逆回購“借錢”中付出了不菲的成本。央行這樣做，多少有些“安撫”的意味在其中。